金美新材是国内领先的复合集流体制造商。本文通过复盘公司发展历程，挖掘金美新材在复合集流体领域推动行业发展的关键动作，为我们研究复合集流体行业及其他厂商提供启示与经验。

摘要

►复合箔材性能优势明显，应用前景广阔。 我们认为相较传统箔材，复合箔材有如下性能优势：1）安全性能优势明显，能避免温度大幅升高，阻止电池起火燃烧等现象发生；2）重量能量密度高，若中间聚合物层厚度进一步减薄，则有希望进一步的提升锂电池体积能量密度；3）有助于提升电池循环寿命；4）有助于提升电池制造良率，并有潜力降低锂电池制造成本。

►复合箔材行业壁垒较高，当前仍存在系列产业化难题。 目前复合箔材壁垒较高，行业阶段性仍存在如下痛点：1）金属层与聚合物层结合力不足；2）复合箔材生产工艺效率较低、生产良率较低；3）中间聚合物层厚度制约其装电池后的经济性；4）聚合物PET膜需提升其耐酸碱腐蚀性，聚合物PP膜需提升其耐高温性；5）极片焊接工艺需要改进。对于复合铝箔而言，由于生产工艺与薄膜电容器金属化蒸镀工艺相似，工艺相比复合铜箔更简单，因此更成熟易行，公司已正式启动量产，我们认为复合铝箔产业化进程将领先复合铜箔；但考虑传统铝箔价格低，复合铝箔经济性劣势使得其面临一定瓶颈，我们认为未来两种路线或将长期并存。

(相关资料图)

►公司产业化进度领先。 1）公司是全球首家量产复合铝箔的企业；2）公司在工艺全流程已布局多项专利；3）公司拥有自主开发的材料与工艺体系，坚持设备自研，稳步推进设备国产化进程，供应链自主可控；4）公司与宁德时代合作开发复合集流体多年，掌握核心工艺know-how。

风险

复合集流体技术进步不达预期，下游客户验证导入进度不达预期，锂电池需求量不达预期等。

正文

复合集流体——新型锂电集流体材料

集流体是锂电池中汇集电流的结构或零件。 其作用是承载正极和负极的活性物质，并将活性物质化学反应产生的电流汇集起来形成较大的电流进行对外输出，从而完成化学能向电能的转换过程。理想的集流体需要满足电导率高、柔韧性好、稳定性强、质量轻薄、与电池活性物质兼容性和结合力好、廉价易得等特性。通常传统的锂电池集流体负极采用铜箔，正极采用铝箔。

图表：锂电池工作原理示意图

资料来源：CIAPS，中金公司研究部

复合集流体是新型集流体材料，具有高能量密度、高安全性等优势。 复合集流体不同于传统的集流体采用纯金属箔，而是在轻质的高分子基底上通过磁控溅射或真空蒸馏的方式镀铜或镀铝，是一种类似三明治的夹层结构。由于高分子材料质量小于金属，因此在相同体积的情况下，复合集流体能拥有更轻的质量，电池总重占比减轻，能显著提升电池的能量密度。另外，内部高分子材料能在一定程度上控制短路情况的发生，穿刺短路时又可以避免电池进一步发热、燃烧和爆炸，具有更高的安全性，使用寿命更长。

图表：复合集流体结构示意图

资料来源：中金公司研究部

复合集流体位于电池产业链中游位置。 产业链上游为原材料与设备厂商，原材料主要包括金属铝、铜，以及pp或pet基膜。在设备方面主要分为磁控设备和电镀设备，目前金美正在开发二代机，公司预计若研发成功产品良品率有望进一步提升。另外，下游方面主要包括动力电池、储能电池和消费电池等厂商。

图表：集流体行业产业链

资料来源：各公司官网，中金公司研究部

行业背景：电池安全性愈发重要，复合箔材有望脱颖而出

电池安全重要性日益凸显，复合箔材安全性优势明显

电池失效事故频发，电池安全重要性日益凸显

随着锂电池消费电子、动力汽车、储能等场景的渗透率提高，电池失效引起的安全事故也显著增加。 国家相关监管部门、消费者、企业等对电池安全的重视程度不断提高。在面向消费者的应用场景中，电池的安全性超过能量密度等性能指标，成为消费者首先考虑的要素；在大型储能场景中，国家能源局也于2022年6月份出台相应意见，要求中大型电化学储能电站不得选用三元锂电池，以防止电化学储能电站火灾事故。

新能源汽车火灾频发，电池安全性饱受关注。 新能源汽车销量和市场保有量不断增大，电池失效事故也显著增加。国家应急管理部于2022年6月中旬公布了2022年一季度新能源汽车火灾数据：共计640起，同比上升32%，高于交通工具火灾平均（8.8%）增幅，平均每日超7例火灾。新能源汽车起火原因主要包括电池部件老化、外部碰撞、高温天气、电池热失控、高负荷等。新能源汽车的动力电池普遍安装在汽车底盘，在热失控前不易察觉，热失控后短时间释放大量能量，升温迅速，火灾起势快，较难扑灭，危险性高，电池的安全问题也日渐成为消费者最为关切的问题。

动力电池安全标准不断升级，行业监管趋于严格。 2021年1月1日起开始实施的《电动汽车用动力蓄电池安全要求》增加了电池系统热扩散试验，要求电池单体发生热失控后，电池系统在5分钟内不起火不爆炸，为乘员预留安全逃生时间。工信部发布2022年汽车标准化工作要点也提出，启动电动汽车动力蓄电池安全相关标准修订工作，进一步提升动力蓄电池热失控报警和安全防护水平。

图表：2011-2019年国内外电动汽车事故场景统计

资料来源：清华大学. 2019动力电池安全性研究报告（2019）.，中金公司研究部

储能电站爆炸事故频发，电池安全性制约储能场景渗透率。 电化学储能设备中的电池滥用情况易导致电池内部热量积累，达到热失控起始温度时，会导致电池内部短时间释放较多能量，迅速引起热失控，在电池模块、电池柜、乃至整个储能电池区域引起燃烧，甚至爆炸，后果严重。据中国应急管理报，2021年“4.16”北京一公司光储充一体化项目火灾爆炸事故造成人员伤亡，直接财产损失1660.81万元，事故发生原因是磷酸铁锂电池内部短路引发电池热失控起火。正因如此，国家能源局出台相关意见对中大型电化学储能电站的安全性做出进一步要求，电池安全性制约其在储能场景的渗透率。

复合箔材提升电池安全性优势明显

集流体在电池安全失效中占据关键位置。 电池安全性失效的诱因主要分为两类，一类是以制造缺陷为代表的内部因素，另一类是机械滥用、电滥用、热滥用的外部因素。在制造缺陷中，集流体与金属极耳间通过焊接与电池正负端子相连，焊接过程会产生毛刺，会穿透相邻电极层之间的隔膜，从而引起电池内短路。在电池运输或工作过程中，由于颠簸等原因可能造成传统金属箔材集流体断裂产生毛刺，刺穿隔膜，发生短路。

图表：锂离子电池安全性失效与诱因关系图

资料来源：《锂离子电池健康评估及失效分析关键技术研究》，吴祎等，2020，中金公司研究部

复合箔材集流体提升电池安全性优势明显。 传统箔材金属层较厚，不易熔断，在电池短路时由于无法断开电流回路，导致热失控进一步发生，而复合箔材金属层较薄，短路时金属层易熔断，且中间高分子材料层是电子的不良导体，避免了温度大幅升高，阻止电池起火燃烧等现象发生。复合箔材中的高分子材料还会在一定温度下远离热源收缩，并带着表面金属层一起移动，避免短路。

图表：复合箔材穿刺后毛刺小，且具有断路效应

资料来源：公司官网.，中金公司研究部

复合箔材助力提升电池重量能量密度，并有潜力降低电池制造成本

复合箔材重量能量密度高，或将在提高能量密度和安全性上做到“双赢”。 高能量密度和高安全性是电池产业化中追求的两个重要目标，但是实际化学电池的开发中，高能量密度电极材料热稳定性会大幅下降，并导致安全性能降低，造成电池能量密度与安全性不可兼得的局面。复合箔材中间高分子材料密度远低于金属铜，因此复合箔材集流体单平米质量相比传统箔材集流体有较大幅度降低，比如6.5μm复合铜箔集流体较6μm传统铜箔减重55%。我们认为复合铜箔的使用有望提升电池重量能量密度。

图表：复合箔材集流体单平米质量较传统箔材有所降低

资料来源：CIAPS，中金公司研究部

图表：不同厚度铜箔和6.5微米复合铜箔对锂电池重量能量密度影响幅度

资料来源：GGII，中金公司研究部

复合箔材有助于提升电池制造良率，并有潜力降低锂电池制造成本。 传统纯金属箔材减薄空间有限，在减薄到4.5μm时断裂风险提高，由于PET、PP等高分子材料抗拉强度高，断裂延伸率远高于纯箔材，其减薄后可避免出现电池组装环节断带问题。

复合箔材抗拉强度好，或将提高下游电池厂良率。 电池制造过程中，集流体相当于“传送带”，正负极活性物质通过搅拌、涂布在集流体上，最终经过辊压、分切、制片等完成电极极片制作，电芯制作过程包括叠片/卷绕等过程。传统箔材依靠金属键结合力，强度较弱，尤其在厚度减薄后，传统箔材易断裂。复合箔材中间的高分子材料层以分子间作用力结合，抗拉强度和张力性能较好，卷绕时不易断裂，我们认为或将提高流水线制造效率，提高下游电池厂良率。

图表：方形EV卷绕机（效率：3000mm/s）

资料来源：赢合科技官网，中金公司研究部

复合箔材能缓和锂枝晶生长，提高电池循环寿命。 由于锂枝晶会不可逆地造成锂电池的容量和循环寿命，同时易导致短路引发热失控等安全性问题，减缓锂枝晶的形成与生长能有效提高电池安全性与总体性能。文献[1]指出，由于传统铜箔无法释放电镀锂过程中产生的压缩应力，促进锂枝晶形成。而复合铜箔中较软的基底则可以释放压缩应力，从而减缓锂枝晶的生长，进而改善电池的循环性能。实验1表明，在相同循环条件下，使用软基底复合铜箔的电池在100次循环后仍有85.6%的容量保持率与大于99.5%的库伦效率，而使用传统铜箔的电池仅有55.3%的容量保持率，使用功能软基底复合铜箔的电池的循环性能显著优于使用传统铜箔的电池的循环性能。

图表：使用软基底时铜层在锂电镀过程中起皱并抑制枝晶

资料来源：Wang, X., Zeng, W., Hong, L. et al. Stress-driven lithium dendrite growth mechanism and dendrite mitigation by electroplating on soft substrates. (2018)，中金公司研究部

注：a.锂电镀过程中产生压缩应力导致的铜层褶皱；b.锂电镀时产生压缩应力，软基底可释放压缩应力，从而减缓锂枝晶的生长；c.锂电镀产生的压缩应力不能在硬铜箔（即传统铜箔）上被释放，导致形成锂枝晶。橙色、蓝色、绿色、灰色分别代表铜、锂、固体电解质界面与PDMS（聚二甲基硅氧烷，即软基底）。

图表：软基底铜箔的性能比较

资料来源：Wang, X., Zeng, W., Hong, L. et al. Stress-driven lithium dendrite growth mechanism and dendrite mitigation by electroplating on soft substrates. (2018)，中金公司研究部

注：b-d.电流密度为1mA cm-2、2mA cm-2、3mA cm-2时传统铜箔、3D泡沫铜与3D软基底复合铜箔上锂电镀/剥离的库伦效率比较；e-g.在1mA cm-2电流密度下传统铜箔(e)、3D泡沫铜(f)、3D软基底复合铜箔(g)在第30次与第90次循环时的电压分布；i.电流密度为1mA cm-2、磷酸铁锂作为阴极时传统铜箔、3D泡沫铜与3D软基底复合铜箔组成的全电池的循环性能。

复合箔材行业壁垒较高，当前仍存在系列产业化难题

复合铜箔产品结合力不足，界面问题是关键。 当前复合铜箔产品多存在聚合物薄膜与铜层之间结合力差、表面缺陷多等问题，导电性能不佳，使用过程中容易出现铜层脱落的问题。常见的解决方法是在聚合物薄膜与铜层之间添加胶黏层，但此方法增加了工艺复杂性，且胶黏层在使用过程中易融出至电解液中，降低粘结力的同时影响电池性能。如何有效地解决铜层脱落问题是复合铜箔提高产品性能的关键问题。

复合铜箔生产工艺效率较低、良率较低，如何降本成为核心问题。 前端溅射方面，现有磁控溅射技术需要多次镀膜循环，效率较低；同时会多次将基材拉伸、卷绕，易发生褶皱不良；从成本角度来看，磁控溅射的过程中靶材易溅射到薄膜以外的地方，造成浪费、增加额外成本。后端成长方面，当前水电镀技术尚存许多不足与缺陷，如导电辊易形成镀铜层颗粒、刺破或划伤薄膜，张力控制困难、薄膜易褶皱变形等，导致复合铜箔产品良率大幅下降，严重影响整体生产效率。

复合铜箔当前厚度制约其装电池后的经济性。 根据我们的测算，对于具有1μm铜+4.5μmPET+1μm铜结构的复合铜箔，其主材成本约为1.12元/平米，较6微米传统铜箔下降超过60%；复合铜箔总生产成本有潜力降低至3.10元/平米，较6微米传统铜箔下降约10%。但由于复合铜箔加工成本明显高于传统铜箔，复合铜箔总生产成本较4.5微米传统铜箔高约15.5%，生产成本暂无优势。进一步地，由于目前主流1μm铜+4.5μmPET+1μm铜结构的复合铜箔总厚度约6.5微米，体积能量密度较传统铜箔更小，而铜箔在电池BOM成本中占比仅为8%左右，因此导致其按照锂电池Wh成本计算，优势并不明显。若能进一步减少聚合物层厚度，比如1μm铜+2μm聚合物+1μm铜则有助于提高锂电池体积能量密度，实现进一步的降本。

图表：不同集流体对应锂电池体积能量密度

资料来源：GGII，CIAPS，中金公司研究部

图表：不同集流体对应锂电池BOM成本

资料来源：GGII，CIAPS，中金公司研究部

PP需增强耐高温性能，PET需减薄及增强耐腐蚀性。 当前市场主流PET薄膜厚度在4μm以上，而PP膜已实现2μm产品的生产，我们认为主要因为PP膜已在薄膜电容器行业中实现大量应用，生产工艺的研发与迭代领先PET薄膜。理论上，PET同样能薄至2μm；考虑到PET材料市场价明显低于PP材料，且具有更佳的耐高温性能与绝缘性能，我们认为PET拉伸工艺的发展与迭代或将为复合集流体的发展带来新的机遇。

图表：PET与PP材料性能对比

资料来源：化源网，中金公司研究部

图表：PP材料价格高于PET材料

资料来源：Wind，中金公司研究部

复合集流体特殊结构使得极片焊接工艺需要改进。 当前行业常用的复合集流体焊接方式为超声焊接，但超声波能量有限，传统工艺难以将由数十层的复合集流体做成的电芯极耳焊接在一起，易导致焊接不牢固；同时复合集流体表面的金属层较薄，易导致焊接结合力差，进而容易引起复合集流体外接金属极耳的虚焊现象，增大电池的内阻，后续电池充放电过程中温度易升高。如何对复合集流体实现高效焊接并解决虚焊、结合力差等问题决定了复合集流体的产业化与应用速度。部分下游电池公司也针对此痛点进行了相关研发。

图表：新型复合集流体电池极片焊接设备示意图

资料来源：蜂巢能源《一种复合集流体的电池极片焊接设备》（2022），中金公司研究部

图表：新工艺连接的复合集流体结构示意图

资料来源：国轩高科《一种多层复合集流体的装配方法及应用》（2022），中金公司研究部

复合铝箔产业化速度更快

由于铝的熔点为660℃，显著低于铜的熔点（1083℃），因此复合铝箔的生产主要采用直接蒸镀的工艺，将铝沉积至PET薄膜上即可获得复合铝箔；而复合铜箔的生产工艺则明显更复杂，常见的“两步法”生产工艺需分为磁控溅射与水电镀两个步骤以将铜沉积至薄膜上。因此，复合铝箔的生产工艺更成熟易行，相对复合铜箔的生产过程来说缺陷与不足更少，有望更早实现量产。公司已于2022年11月11日正式启动了8μm复合铝箔的量产，我们预计公司将于2024年推出复合铜箔产品。

图表：复合铝箔生产工艺流程图

资料来源：重庆金美环评报告，中金公司研究部

图表：复合铜箔生产工艺流程图

资料来源：重庆金美环评报告，中金公司研究部

真空反应镀膜工序与真空镀铝工序原理几乎一致，区别在于真空反应镀膜工序中将铝丝气化后通入氧气，使基体表面沉积氧化铝，作为致密性好的抗蚀辅助层；真空镀铝工序则将气态铝直接沉积至基体表面，完成复合铝箔的生产。同时，复合铜箔的生产工艺与已相对成熟的薄膜电容器金属化蒸镀工艺流程十分类似。与电容器薄膜金属化蒸镀工艺相比，复合铝箔的生产工艺在真空度的要求上相对更低、蒸镀温度也更低，规模化量产及产能推进障碍较小。

图表：真空反应镀膜工序示意图

资料来源：重庆金美环评报告，中金公司研究部

图表：薄膜电容器工艺与复合铝箔工艺对比

资料来源：重庆金美环评报告，GGII，中金公司研究部

金美新材：复合箔材先行者的启示

金美新材成立于2017年，主营业务为多功能复合集流体铝箔(MA)和多功能复合集流体铜箔(MC)。该项材料产品由金美新材联合宁德时代研发设计，2022年11月11日，金美新材料在重庆綦江基地举行了新一代复合集流体MA产品量产仪式，标志着复合集流体进入规模化量产阶段。

图表：复合型铝膜MA

资料来源：公司官网，中金公司研究部

图表：复合型铜膜MC

资料来源：公司官网，中金公司研究部

公司发展历程

金美新材从2015起开始致力于新型箔材的研发，到现在历时七年，已进入二代产品量产阶段。

► 2015年，公司首次接触宁德时代，从此公司开始专注于新型多功能复合集流体材料工艺的研发和生产。

► 2016年，公司完成了电池封装测试，并将产品推向市场。

► 2017年3月，安徽金美新材成立，同年4月金美新材完成了10um铝箔电池集流体材料的整车C样阶段测试，并于6月与宁德时代签订独家协议。

► 2018年，公司第一代12μm铝复合集流体随着客户高镍三元项目在一款车型实现了实车装机，在安全性与能量密度上均取得了重大突破，并通过了500度高温火烧、浸水、喷淋、高空坠落、8毫米钢针刺穿3个电芯的人为短路模拟等国际最高标准测试，完成了产品终试。同时金美新材完成了4.5μm PET覆铜薄膜的整车C样测试，实现研发落地，并陆续签订量产订单。

► 2019年9月，重庆金美新材成立，公司逐渐将生产基地转移至重庆，并将一代机生产的产品交付给CATL，同时签订年度大合同以及后期扩产计划，开始规模化量产。

► 2020年，公司完成了4.5μm PET覆铜薄膜的产品终试，攻克了4.5um铜箔，并在重庆投建一期生产基地，重庆金美项目一期总投资15亿元，一期全部产线满产后可达到年产能3.5亿平米，年产值17.5亿元。

► 2021年，重庆一期一阶段投产，第二代产品8μm MA产品研发实现SOP落地。

► 2022年，重庆一期完全投产，未来产值30亿元的二期、三期项目开始选址建设，同时金美新材新一代8μm铝复合集流体产品正式量产下线，公司开启了量产元年。

图表：金美新材发展历程

资料来源：公司官网，中金公司研究部

图表：公司复合集流体设备研发历史

资料来源：公司官网，中金公司研究部

公司通过工艺、材料、设备协同创新，推动复合集流体行业发展

公司拥有自主开发的材料与工艺体系，在复合集流体领域申请了多项专利，有望推动解决行业产业化痛点；同时公司坚持设备自研，稳步推进国产化进程，一方面有望提升研发效率，另一方面关键设备自主可控可有效保障技术保密性，增强竞争优势。

►针对复合集流体金属层与聚合物层粘结力较低的痛点，公司提出了一种改进的复合集流体结构：将金属层镀于薄膜基材层表面后，通过包覆层对金属层进行包覆，使其能够牢固的紧贴在薄膜基材层的表面，避免金属层脱落，保证了整个复合导电薄膜的产品性能，并且延长了产品的使用寿命。

图表：公司改进复合集流体的专利

资料来源：重庆金美《一种多层结构的导电薄膜》（2022），中金公司研究部

►针对现有磁控溅射设备辊系较多、靶材易溅射到薄膜以外的地方造成浪费等增加生产成本的痛点，公司提出了一种新型的磁控溅射装置，通过少量的冷却辊配合弧形的靶材完成对薄膜的磁控溅射镀膜工艺，结构简单，辊系数量大大减少，节约了设备成本；同时采用弧形结构的靶材能防止磁控溅射镀膜过程中靶材上的材料溅射到非目标区域，避免造成靶材的浪费。

图表：公司改进磁控溅射装置的专利

资料来源：重庆金美《一种磁控溅射装置》（2022），中金公司研究部

►当前水电镀工艺中导电辊与薄膜基材接触，导致辊体上的镀铜颗粒刺破薄膜基材，大幅降导电薄膜产品的良品率、严重影响了生产效率。针对此痛点，公司提出了水电镀设备的改进方式，在主辊外周设计环形凹槽，使得薄膜基材与第一阳极板之间形成空隙，解决上述问题的同时提高了导电薄膜的良品率。

►进一步地，为解决当前复合集流体“两步法”生产工艺存在的转运过程中半成品薄膜氧化问题并进一步地实现降本，公司提出了将蒸镀工艺与磁控溅射工艺结合的创新设备，在提高金属膜的性价比的同时避免了开炉、闭炉及薄膜运输过程中薄膜被氧化的风险，并有效提升了先蒸镀后磁控溅射的镀膜层的结合力。

图表：公司改进金属镀膜设备的专利

资料来源：重庆金美《一种金属膜的生产加工设备》（2022），中金公司研究部

►公司依托领先的设备与生产工艺经验积累，坚持自行设计关键设备，并适度分散供应链，一方面确保了技术的保密性，另一方面可摆脱关键设备生产受限问题。公司于2017年成立启动复合铜箔设备的合作研发工作，当前设备已实现由1代线向2代线的更新，生产效率得到提升；自2019年起，公司也开始研制、安装复合铝箔的生产设备，并已于2022年11月11日正式启动了8μm复合铝箔的量产；公司2022年7月安装的设备已具备以4.5μm薄膜作为基材的生产能力。

风险提示

复合集流体技术进步不达预期。 当前复合集流体领域仍存在较多痛点，产品性能仍有提升空间，生产工艺效率与良率较低、成本较高，尚未实现大规模产业化。若复合集流体技术进步不达预期，或对产业链带来不利影响。

下游客户验证导入进度不达预期。 当前复合集流体仍处试验阶段，未大量导入市场。若下游客户验证导入进度不达预期、复合集流体大规模应用推迟，对产品需求或有不利影响。

锂电池需求量不达预期等。 随着2023年国内新能源车补贴终止、海外地缘事件冲击，全球新能源车销量存在不达预期风险，进而锂电池及产品的需求存在不达预期风险。

[1]Wang, X., Zeng, W., Hong, L. et al. Stress-driven lithium dendrite growth mechanism and dendrite mitigation by electroplating on soft substrates. (2018).

文章来源

本文摘自：2023年1月12日已经发布的《金美新材-复合集流体领先制造商》

曾韬 分析员 SAC 执证编号：S0080518040001 SFC CE Ref：BRQ196

刘烁 分析员 SAC 执证编号：S0080521040001

法律声明

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。